黄金又跳水，持续刷新低位的黄金还有牛市吗？

下(xià)半年黄金市场(huángjīnshìchǎng)面临货币体系重构、经济周期切换与地缘政治博弈的三重共振，以及中国方面(fāngmiàn)的双重影响，更在美元信用体系裂痕扩大、全球滞胀风险升温的背景下，勾勒出黄金从传统避险资产向(xiàng)新货币锚转型的清晰轨迹。 2025年(nián)下半年伊始，先分析一下当前国际黄金市场的三大深层矛盾。一是(yīshì)宏观数据疲软与市场情绪亢奋的悖论。2025年上半年，全球经济呈现弱复苏、高波动(bōdòng)特征。IMF连续第三次下调全球增速预期(yùqī)至(zhì)2.8%，美国一季度GDP环比折年率意外收缩0.2%，但6月制造业PMI仍维持在49.7%的收缩区间边缘。这种(zhèzhǒng)数据疲软但未失速的状态，导致黄金市场出现罕见分歧——CFTC数据显示，4月对冲基金黄金期货净(jìng)多头(duōtóu)头寸单周抛售超111万盎司，而同期世界黄金协会调查显示，43%的央行计划未来一年(yīnián)将继续增持黄金，95%的央行认为全球储备体系(tǐxì)将加速多元化。这种矛盾折射出黄金市场对硬着陆与软着陆预期的激烈博弈。 二是实际(shíjì)利率上行与黄金定价逻辑重构的冲突。按照传统框架，黄金价格与实际利率呈负相关(fùxiāngguān)，但2025年出现新特征(tèzhēng)。尽管美联储6月点阵图显示内部对降息分歧扩大，但10年期美债实际收益率仍维持在1.2%左右，远高于2020年负利率时期的-0.5%。然而，黄金价格却突破3200美元(měiyuán)关口(guānkǒu)，这表明地缘(dìyuán)政治溢价和货币信用风险（美元指数较(jiào)2024年峰值下跌9.2%）正在重构定价逻辑。高盛研究显示，当前国际金价中约有35%反映非传统(fēichuántǒng)因素，较2024年提升12个百分点。 三是供需基本面的(de)结构性失衡。世界(shìjiè)黄金协会数据显示，2025年一季度全球金矿产量(chǎnliàng)同比增长0.5%至890吨，但同期黄金ETF流入量达226吨，推动投资需求(xūqiú)同比增长170%。更值得关注的是，中国、印度等(děng)传统消费(xiāofèi)大国金饰需求同比下降32%，而(ér)投资需求占比从2024年的18%跃升至34%。这种“消费萎缩、投资扩张”的格局，预示(yùshì)黄金正从商品属性向金融属性加速转变。此外，全球央行购金量连续14个季度超过100吨，2025年上半年累计购金493吨，创历史同期新高。 下半年国际黄金市场，仍有三大核心驱动力。一是(yīshì)货币(huòbì)体系多极化的(de)不可逆进程。美元信用体系弱化已成为不可逆趋势。美国联邦债务占GDP比重达125%，美元在全球(quánqiú)外汇储备(wàihuìchǔbèi)中的份额从2000年的71%降至58%。与此同时，金砖国家新开发银行推动黄金储备货币化，2025年6月上海黄金交易所上海金定价机制参与机构(jīgòu)扩展至47家，涵盖全球主要(zhǔyào)黄金生产商和央行。俄罗斯(éluósī)央行将黄金储备占比提升至28%，伊朗建立黄金—本币结算体系，这些实践正在重塑全球货币秩序。世界银行(shìjièyínháng)预测，到2030年黄金在全球储备资产中的占比将从目前的13%提升至22%。 二是滞胀(zhìzhàng)预期的自我实现风险。历史数据显示，在上世纪七十年代滞胀时期，黄金年化回报率达18%，远超股票和(hé)债券(zhàiquàn)。摩根士丹利模型显示，若美国陷入轻度滞胀（GDP增速<2%，通胀>3%），黄金价格可能(kěnéng)突破(tūpò)3800美元/盎司。 三是地缘政治(zhèngzhì)溢价的常态化机制。2025年6月，霍尔木兹海峡船舶通行(tōngxíng)量降至正常水平的60%，推动布伦特原油期货价格突破85美元(měiyuán)/桶。这种能源通道风险直接传导至国际黄金市场。6月黄金与地缘风险指数的相关性达0.68，较2024年提升0.22个百分点。目前(mùqián)，全球已有19个国家宣布将黄金纳入跨境(kuàjìng)支付体系。 作为全球最大黄金消费国(xiāofèiguó)和(hé)生产国，中国市场的(de)(de)动态对黄金价格(huángjīnjiàgé)具有独特影响。一是政策层面。2025年6月中国央行暂停增持黄金（一季度累计增持244吨），引发国际市场对需求持续性的担忧。但需注意到，中国黄金储备占外汇储备比例仅4.2%，远低于美国的78%和俄罗斯(éluósī)的28%，补库存空间依然巨大。若按G20国家平均水平（12%）测算，中国央行潜在购金规模可达2800吨，相当于(xiāngdāngyú)全球一年产量的32%。 二是市场层面。上海(shànghǎi)黄金交易所6月黄金T+D成交量同比增长47%，显示国内投资需求(xūqiú)旺盛。同时(tóngshí)，山东黄金、紫金矿业等(děng)龙头企业(qǐyè)加速海外资源并购，2025年上半年完成对南非、加拿大等国矿山的收购，有助于提升中国(zhōngguó)在全球黄金定价中的话语权。中国黄金协会数据显示，中国国内黄金企业海外资源占比已从2020年的18%提升至2025年的34%，产业全球化布局初见成效。 综上，站(zhàn)在2025年下半年的起点，黄金市场正经历从避险资产向新货币(huòbì)锚的范式转变。对于投资者而言，理解黄金的双重属性（金融属性与货币属性）比预测(yùcè)短期价格波动更为重要。在去全球化与数字货币双重冲击(chōngjī)下，黄金或将扮演连接传统货币体系与新型支付系统的关键角色，其价格中枢的上移过程可能持续(chíxù)至2030年。 图片(túpiàn)来源：摄图网授权 总 监 制丨(gǔn)王列军 车海刚 监 制丨陈 波 王(wáng) 彧 杨玉洋 主 编丨(gǔn)毛晶慧 编 辑丨曹 阳